文丨鄭儀  中國現(xiàn)代國際關(guān)系研究院世界經(jīng)濟(jì)研究所助理研究員

受新冠疫情沖擊，美國經(jīng)濟(jì)下行壓力加劇,社會矛盾進(jìn)一步激化，民粹主義呈抬頭趨勢。疫情之下的防疫、維持經(jīng)濟(jì)社會正常運(yùn)轉(zhuǎn)，疫情之后的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)等，都對資本的支持提出需求。而瑞幸財(cái)務(wù)造假事件更成為導(dǎo)火索，將在美國上市融資的中國企業(yè)推到了風(fēng)口浪尖上，產(chǎn)生信任危機(jī)，加劇了市場的不確定性。近日，美國方面針對在美國上市的中國企業(yè)密集出臺了一系列政策措施，使得中國企業(yè)在美國融資面臨更為不利的局面。

美方出臺相關(guān)舉措，中國企業(yè)在美融資更為不利

第一，特朗普簽署關(guān)于對中國企業(yè)投資的總統(tǒng)備忘錄。2020年6月4日，美國白宮官網(wǎng)發(fā)布了總統(tǒng)特朗普簽署的《關(guān)于保護(hù)美國投資者免受中國公司重大風(fēng)險(xiǎn)影響的備忘錄》。《備忘錄》稱：中國企業(yè)從美國資本市場獲利，助力中國經(jīng)濟(jì)快速增長，但中國企業(yè)卻未遵循美國股市相關(guān)規(guī)則，美國證監(jiān)會（SEC）和美國公眾公司會計(jì)監(jiān)督委員會（PCAOB）多年來敦促中國企業(yè)提高財(cái)務(wù)信息透明度未果，使得投資在美國上市的中國企業(yè)的投資人面臨重大風(fēng)險(xiǎn)，為保護(hù)投資人和金融市場穩(wěn)定性制定此備忘錄。《備忘錄》要求加強(qiáng)審查在美國上市的中國企業(yè)，并指示由財(cái)政部長、美聯(lián)儲主席、SEC主席、商品期貨交易委員會主席或他們的指定人組成金融市場工作小組討論《備忘錄》所述風(fēng)險(xiǎn)，評估中國未能履行透明度承諾、不允許中國企業(yè)遵守美國法律的做法，并在60天內(nèi)向總統(tǒng)提交報(bào)告?！秱渫洝愤€強(qiáng)調(diào)美國聯(lián)邦政府養(yǎng)老儲蓄基金投資中國企業(yè)是不恰當(dāng)、不安全的。此前的5月13日，聯(lián)邦退休儲蓄投資委員會宣布推遲將440億美元投資到含有中國企業(yè)指數(shù)基金的計(jì)劃。

第二，參議院通過《外國公司問責(zé)法案》。2020年5月21日，美國國會參議院通過了于2019年3月28日提出的《外國公司問責(zé)法案》。該法案指出：如果由于某外國上市公司使用不受PCAOB監(jiān)管的外國會計(jì)事務(wù)所，導(dǎo)致PCAOB無法審計(jì)特定報(bào)告，則該外國公司應(yīng)當(dāng)證明其不受外國政府擁有或操控。如果PCAOB連續(xù)三年無法對該外國公司所雇傭的會計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行監(jiān)管，則該外國公司發(fā)行的證券將被禁止交易。長期以來，美國都以中方不配合美國審計(jì)工作為由，強(qiáng)行要求在美國上市的中國企業(yè)退市。一旦《外國公司問責(zé)法案》在眾議院通過，在美國上市的中國企業(yè)將面臨下市危機(jī)。與之內(nèi)容類似的，2019年6月5日在美國國會眾議院提出的《2019年確保外國在美上市企業(yè)高質(zhì)量信息和透明性法案》的立法進(jìn)程也可能會被推動(dòng)。

第三，SEC和PCAOB聯(lián)合點(diǎn)名中國。2020年4月21日，SEC主席杰伊·克萊頓、PCAOB主席威廉·鄧克等，在SEC官網(wǎng)發(fā)布題為《新興市場投資涉及大量披露財(cái)務(wù)報(bào)告和其他風(fēng)險(xiǎn)，補(bǔ)救措施有限》的聲明。該聲明稱，新興市場上市公司所提供的信息質(zhì)量、標(biāo)準(zhǔn)與美國企業(yè)差異很大，投資者面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。同時(shí)，由于企業(yè)所在地并非美國，美國司法部及其監(jiān)管部門采取行動(dòng)面臨巨大困難。因此，該聲明明確建議投資人面對新冠疫情調(diào)整投資組合的時(shí)候，應(yīng)該謹(jǐn)慎對新興市場上市企業(yè)投資。中國作為新興市場的代表，在這份聲明中被多次提及。

第四，納斯達(dá)克收緊上市規(guī)則。2020年5月18日，納斯達(dá)克向SEC提交提案，對來自“受限制的市場”的企業(yè)在納斯達(dá)克上市提出了額外的、更嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。其中，“受限制的市場”指該國法律或法規(guī)對訪問其司法轄區(qū)內(nèi)的信息有所限制的市場。納斯達(dá)克要求來自“受限制的市場”的企業(yè)高管必須有美國工作或?qū)W習(xí)背景，負(fù)責(zé)其審計(jì)的會計(jì)師事務(wù)所不能在PCAOB有不良記錄，同時(shí)對其IPO（首次公開發(fā)行）的最低規(guī)模和公眾持股量提出要求。盡管納斯達(dá)克對于“受限制的市場”并沒有給出具體的名單，但是點(diǎn)明會根據(jù)企業(yè)的主要業(yè)務(wù)部門、董事會和股東大會、總部或主要執(zhí)行辦公室、高級管理人員和雇員、賬簿和記錄等因素全面考慮該企業(yè)的主要業(yè)務(wù)活動(dòng)地點(diǎn)。這意味著公司總部的位置不一定是決定性的。來自“受限制的市場”的中國企業(yè)將受到較大影響，不僅以往被點(diǎn)名的來自中國內(nèi)地的企業(yè)面臨困境，中國香港的企業(yè)恐亦不例外。

中國企業(yè)赴美上市的歷程和現(xiàn)狀

隨著美方在金融領(lǐng)域緊密推動(dòng)法律法規(guī)制定，在美國上市的中國企業(yè)所面臨的不確定性加劇?；仡欀袊髽I(yè)赴美上市的歷程，可謂充滿艱辛。

1992年，華晨汽車在紐約證券交易所成功上市，拉開了中國企業(yè)海外上市的帷幕。截至2020年6月15日，有數(shù)據(jù)顯示，在美國上市的中國企業(yè)總計(jì)252家，總市值近1.7萬億美元?？偸兄党^10億美元的企業(yè)72家，市值排行前十的是：阿里巴巴、中國移動(dòng)、京東、拼多多、中石油、中國人壽、網(wǎng)易、中石化、中海油、百度。根據(jù)行業(yè)分類，現(xiàn)在美國上市的中國企業(yè)所涉行業(yè)范圍廣，包括軟件與服務(wù)（企業(yè)數(shù)占比21.4%）、多元金融（13.9%）、消費(fèi)者服務(wù)（11.5%）、零售業(yè)（8.7%）及“制藥、生物科技與生命科學(xué)”（5.2%）等行業(yè)。

最初，在美國上市的中國企業(yè)多為大型國有企業(yè)；2000～2010年，更多的中國的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、高科技企業(yè)選擇在美上市，以百度、攜程為代表；再以后越來越多的中小型民營企業(yè)開始赴美上市，在美國上市的中國企業(yè)多樣性增加。

但自2011年起，渾水、香櫞為首的美國機(jī)構(gòu)，以在美國上市的中國企業(yè)普遍存在財(cái)務(wù)信息不透明、財(cái)務(wù)造假、不及時(shí)公開信息等為由，進(jìn)行多輪做空，致使在美國上市的中國企業(yè)面臨信任危機(jī)，大量中國企業(yè)從美國退市，而原本打算赴美上市的企業(yè)不是推遲就是取消上市計(jì)劃。2014年之后，隨著阿里巴巴、京東等一系列中國互聯(lián)網(wǎng)巨頭成功赴美上市，中國企業(yè)赴美上市、退市趨于正?；?。近期，瑞幸財(cái)務(wù)造假在美國持續(xù)發(fā)酵，瑞幸股票遭渾水做空，加之中美經(jīng)貿(mào)矛盾加劇，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升，再次引發(fā)在美國上市的中國企業(yè)的退市風(fēng)險(xiǎn)。

此外，SEC和PCAOB多次就在美國上市的中國企業(yè)的審計(jì)問題發(fā)起行動(dòng)。2014年，SEC暫停了普華、德勤、安永、畢馬威這四家會計(jì)師事務(wù)所在華公司審計(jì)美國上市公司的資格，后雖暫時(shí)和解，但SEC對這幾家會計(jì)師事務(wù)所提出了嚴(yán)重警告，分別處罰50萬美元，并要求他們自行采取措施以滿足SEC對在美國上市的中國企業(yè)相關(guān)文件的審查需求。2018年9月，PCAOB公布2016年4月1日至2018年3月31日存在審計(jì)障礙的企業(yè)名單；2020年4月，PCAOB將存在審計(jì)障礙的企業(yè)名單更新至2020年4月1日。在兩份名單中都出現(xiàn)的企業(yè)總計(jì)有156家，其中除8家比利時(shí)企業(yè)外，有98家中國內(nèi)地企業(yè)和50家中國香港企業(yè)。這些企業(yè)都存在被從美國資本市場剔除、強(qiáng)行退市的風(fēng)險(xiǎn)。

美方近期舉措的影響評估

綜上所述，不難發(fā)現(xiàn)，在美國上市的中國企業(yè)整體面臨信任危機(jī)。而隨著瑞幸造假事件的曝光，特朗普政府、相關(guān)立法、SEC等的推波助瀾，這一信任危機(jī)還在進(jìn)一步加劇。

《外國公司問責(zé)法案》直指“受外國政府擁有或操控”的上市企業(yè)，雖然“外國政府控制”是較為模糊的概念，但是根據(jù)美國方面以往的動(dòng)態(tài)，可以推測出可能面臨最大影響的企業(yè)是哪些。2019年2月，美中經(jīng)濟(jì)與安全委員會（USCC）以國家至少擁有該企業(yè)30%的所有權(quán)為標(biāo)準(zhǔn)，列出11家需重點(diǎn)關(guān)注的在美國上市的中國企業(yè)。根據(jù)USCC2019年2月的報(bào)告以及相關(guān)數(shù)據(jù)，有可能被重點(diǎn)關(guān)注的在美國上市的中國企業(yè)包括：中國鋁業(yè)、華能國際、南方航空、東方航空、中國電信、中國移動(dòng)、中國聯(lián)通、中國人壽、中石化、中石油、中海油、廣深鐵路、玉柴國際等。我國的高科技企業(yè)、行業(yè)龍頭企業(yè)也會成為被重點(diǎn)關(guān)注的目標(biāo)。另外，《外國公司問責(zé)法案》《2019年確保外國在美上市企業(yè)高質(zhì)量信息和透明性法案》都指出，“在美上市企業(yè)必須披露審計(jì)報(bào)告并與美監(jiān)管機(jī)構(gòu)合作，若在美上市外國企業(yè)連續(xù)三年未按要求披露相關(guān)信息，將把該企業(yè)從美資本市場剔除，強(qiáng)行要求其退市”，因此需重點(diǎn)關(guān)注重復(fù)出現(xiàn)在PCAOB存在審計(jì)障礙的企業(yè)名單中的企業(yè)，尤其是重復(fù)出現(xiàn)在不同年份名單中的企業(yè)。

雖然不論是《外國公司問責(zé)法案》還是SEC的相關(guān)規(guī)定，距離正式落實(shí)還存在距離，很多細(xì)節(jié)尚不確定，但現(xiàn)有舉措已對中國企業(yè)在美國資本市場融資造成明顯的負(fù)面作用。例如，聯(lián)邦養(yǎng)老金推遲投資含有中國企業(yè)的指數(shù)基金，雖然實(shí)際受影響的投資數(shù)額并不多，卻產(chǎn)生了明顯的負(fù)面作用——特朗普政府希望投資人形成“投資在美國上市的中國企業(yè)，就像是美國企業(yè)將供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移至中國或者是由中國在美國投資關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)一樣是不受歡迎的”印象，不排除未來資本市場會對中國企業(yè)投資產(chǎn)生負(fù)面連鎖反應(yīng)。

但是，對美方的舉措也不必過度擔(dān)心，中國企業(yè)不大可能完全撤離美國資本市場。一方面，美國有著全球最大的資本市場，市場成熟度比較高，可為企業(yè)多樣化融資提供很好的基礎(chǔ)，在美國上市也可以證明企業(yè)的能力和聲譽(yù)。因此，盡管部分原計(jì)劃赴美上市的企業(yè)會因?yàn)槊绹叩氖站o有所猶豫，但是整體來講，在美國上市對中國企業(yè)來說仍然具有吸引力。另一方面，中國企業(yè)完全撤離美國資本市場也是美國方面不愿意看到的。中國企業(yè)完全從美國退市，會動(dòng)搖美國的金融中心地位，也將影響到其他國家的企業(yè)在美國上市的信心。同時(shí)，資本市場追求高投資回報(bào)，只要中國經(jīng)濟(jì)保持競爭力、中國企業(yè)保持高業(yè)績，美國資本市場就難以對投資中國企業(yè)的投資人徹底關(guān)起大門。

未來，美國方面針對在美國上市的中國企業(yè)的相關(guān)法律法規(guī)，勢必是政治利益與經(jīng)濟(jì)利益的綜合博弈。中國赴美上市企業(yè)既需要規(guī)范自身財(cái)務(wù)誠信，又需要提前防范風(fēng)險(xiǎn)、多做準(zhǔn)備。

責(zé)編：李曉曼