劉哲  萬博新經(jīng)濟研究院副院長

中美貿(mào)易爭端已經(jīng)歷了多個回合的磋商，談判的艱難程度，以及美國一意孤行的挑釁行為超出了很多人的預期。中美貿(mào)易戰(zhàn)會如何演變，會不會從貿(mào)易領域升級到金融領域？雙方各自有什么籌碼，可能拿什么作為下一步應對的工具？匯率無疑成為備受關注的焦點。

近期，中國人民銀行行長易綱在接受采訪時表示，貿(mào)易戰(zhàn)可能給人民幣帶來暫時性的貶值壓力，但噪音過后，人民幣將回歸穩(wěn)定。在離岸人民幣匯率逐漸逼近“7”的臨界點，中美貿(mào)易戰(zhàn)的關鍵時刻，人民幣匯率下一步是貶是升？

全面認識匯率對不同經(jīng)濟結構的短期和長期影響

中國經(jīng)濟已經(jīng)是一個深度融入國際分工的大國經(jīng)濟、開放經(jīng)濟，中國在進出口貿(mào)易、跨境投資、資本流動、利率、匯率等方面的一舉一動既會影響到中國國內(nèi)經(jīng)濟，也會影響到其他國家。那么，如何在兩害相權中取其輕，既能平衡國外貿(mào)易問題，不讓財富在這個過程中受到損失，又能針對國內(nèi)經(jīng)濟的實際情況，保持經(jīng)濟穩(wěn)定和微觀經(jīng)濟活力呢？認識匯率對不同經(jīng)濟結構的短期影響和長期影響是決策的關鍵。

匯率對一個國家的綜合影響是非常復雜的，匯率的波動對于不同經(jīng)濟結構的國家影響是不同的。簡單來看，不同的經(jīng)濟體可以分為兩種經(jīng)濟結構：以新供給產(chǎn)業(yè)占主導的經(jīng)濟結構和以供給老化產(chǎn)業(yè)占主導的經(jīng)濟結構。對于以新供給產(chǎn)業(yè)占主導的經(jīng)濟結構，出口產(chǎn)品的國際競爭力強，匯率貶值能夠進一步提升出口產(chǎn)品的競爭力，擴大出口利潤。由于技術和產(chǎn)業(yè)的領先性，海外資本對新供給產(chǎn)業(yè)的高預期會抵消匯率波動帶來的影響，匯率波動對于跨境資本流動的影響往往非常有限。

而對于以供給老化產(chǎn)業(yè)占主導的經(jīng)濟結構下，一國經(jīng)濟的主要產(chǎn)業(yè)技術競爭力不強，更多的依靠低成本優(yōu)勢，或以消耗資源、犧牲環(huán)境為代價進行海外市場的拓展，依靠國際市場上的價格競爭解決國內(nèi)生產(chǎn)過剩的問題，一旦失去了價格優(yōu)勢，其產(chǎn)品的可替代性非常強，海外市場份額很容易被替代。

對于這樣的經(jīng)濟體，匯率貶值雖然短期內(nèi)能夠維持相關企業(yè)的出口成本競爭力，但長期來看，是飲鴆止渴，并不能從根本上解決貿(mào)易問題，也不利于出口企業(yè)的轉型升級，形成替代性更低、技術壁壘更高的核心競爭力。

匯率貶值還會造成資本的外流，對于國內(nèi)其他產(chǎn)業(yè)也會帶來沖擊，而海外投資密集的企業(yè)，往往都是一些新經(jīng)濟領域的新技術、新產(chǎn)品、新商業(yè)模式或管理模式的企業(yè)。

穩(wěn)匯率：防止實體經(jīng)濟的二次沖擊

在一個國家正處于從供給老化產(chǎn)業(yè)向新供給產(chǎn)業(yè)轉型的時期，匯率貶值不但會給出口型企業(yè)帶來短期的“競爭力假象”，降低其產(chǎn)業(yè)轉型升級的動力，還會把貿(mào)易的影響從“出口型企業(yè)”蔓延到海外投資更為關注的“新經(jīng)濟企業(yè)”，而這對于經(jīng)濟的潛在增速的傷害往往更大。

而中國恰恰處于這樣一個階段，很多出口產(chǎn)品并不具備沒有國際技術競爭力或者處于國際產(chǎn)業(yè)鏈的底層，賺取微薄的利潤，這還僅僅是對于產(chǎn)業(yè)結構方面的影響。

人民幣貶值，不僅會影響產(chǎn)業(yè)轉型、國內(nèi)資源和環(huán)境消耗和海外資本流動，對于中國的全球產(chǎn)業(yè)布局，以及人民幣國際化進程等方面都會帶來中長期的負面影響。一個貨幣的全球化進程，必須與貨幣升值相生相伴。以歐元當年的崛起為例，歐元在全世界范圍內(nèi)流通和儲備，期間累計升值幅度曾接近100%。

從歷史上來看，每一個大國崛起都會伴隨著貨幣的升值，而不是相反。比如美國崛起過程中累計對英鎊升值超過300%，德國二戰(zhàn)后經(jīng)濟崛起過程中馬克兌美元的匯率也累計升值超過300%。

關鍵時期的貨幣貶值，往往會給加劇恐慌，穩(wěn)匯率反而會降低對實體經(jīng)濟的負面沖擊。從1994年的墨西哥金融危機、1995年的阿根廷金融危機，1997年的東南亞金融危機，到1999年的俄羅斯金融危機等等，任何地區(qū)任何一次金融危機都必然伴隨著匯率貶值的沖擊，成為危機的催化劑或導火索，之后給當?shù)氐膶嶓w經(jīng)濟帶來了嚴重負面影響。

反觀美國的次貸危機，僅僅三年后，美國經(jīng)濟就開始了復蘇，期間美國資產(chǎn)價格出現(xiàn)暴跌，金融機構倒逼，甚至波及到了全球的金融市場和房地產(chǎn)市場，但美元作為全球的避險資產(chǎn)，卻表現(xiàn)的異常堅挺。匯率的穩(wěn)定，使得美國的金融危機在很大程度上控制在了金融領域，并沒有明顯沖擊到實體經(jīng)濟的發(fā)展，2010年在以蘋果公司為代表的新經(jīng)濟公司的推動下，美國經(jīng)濟開始了新一輪的復蘇。

即使在產(chǎn)生貿(mào)易爭端的特殊時期，也可以選擇匯率升值，而不是惡性貶值。以中日貿(mào)易戰(zhàn)為例，1985年9月，“廣場協(xié)議”后，日元匯率從1美元兌250日元上升到1988年初的1美元兌120日元的水平。日元的升值確實給日本的外向型企業(yè)，尤其是以低成本開拓市場的企業(yè)帶來了沉重的負面影響，這給日本的貿(mào)易和加工優(yōu)勢帶來沖擊。

但同時也應該看到，日元升值一方面倒逼了這些企業(yè)向更新的技術、更優(yōu)化的管理轉型升級，陣痛之后，存活下來的企業(yè)，展現(xiàn)出了超強的反脆弱性，反而更具有國際競爭力，另一方面，日元的升值成就了日本的國際金融優(yōu)勢。日本趁機擴大對外投資、用升了值的日元在全世界購買資產(chǎn)、成倍擴大對海外消費。從經(jīng)濟增速上日本確實經(jīng)歷了“失去的二十年”，但日本人依然過著富足的生活，從產(chǎn)業(yè)升級和金融實力上，日本也一直位居全球強國之列。

當前做好匯率預期引導更重要

過去幾十年，中國憑借低端勞動力成本優(yōu)勢、龐大的人口和土地資源的規(guī)模優(yōu)勢，積累了一定的貿(mào)易財富，這種財富的積累是一種“正和博弈”。亞當·斯密在《國富論》用大約四分之一的篇幅都在論證這一點，參加貿(mào)易的各方能夠在貿(mào)易中獲得勞動的細化和分工的專業(yè)化，具有生產(chǎn)某些產(chǎn)品的優(yōu)勢，進而從國際貿(mào)易中獲益。

大衛(wèi)·李嘉圖則從比較優(yōu)勢的角度，分析了一國通過關稅、配額等措施破壞貿(mào)易的自由化，不僅不會帶來一國經(jīng)濟的增長，還會改變收入分配機制，將利益從消費者，轉移給施加關稅行業(yè)的制造商，最終損害的是本國人民的利益。

貿(mào)易財富的積累或回流如果通過進出口完成，則是一個良性的貿(mào)易循環(huán)。即出口國能夠長期可持續(xù)的財富出口獲取資金，再通過進口完成貿(mào)易財富的回流。但如果貿(mào)易財富的積累通過貿(mào)易完成，但回流卻通過貨幣貶值發(fā)生，那么就會造成貿(mào)易財富的流失。中國多年消耗勞動力、資源、環(huán)境所積累了3萬億美元的外匯，如果通過貿(mào)易貶值，以資本流出的方式慢慢消耗，是值得高度警惕的。

在美聯(lián)儲降息預期升溫，國內(nèi)關于降準、降息的呼聲也開始升高。中國確實面臨著“蒙代爾不可能三角”，很多政策受到內(nèi)外掣肘，貨幣政策和匯率政策都無法單獨在某一領域精準的發(fā)揮作用，而不影響到其他領域。但需要意識到貨幣政策并不必然引起貨幣的貶值，預期的影響往往更大。

美國的次貸危機期間，美聯(lián)儲連續(xù)多次進行大規(guī)模量化寬松，巨量的國內(nèi)流動性并沒有讓美元貶值。類似的，2000年到2006年日本央行實施零利率，并推出資產(chǎn)購買計劃（QE），量化寬松力度也很大，但期間日元也并沒有出現(xiàn)明顯的持續(xù)貶值。

中美貿(mào)易爭端以來，人民幣匯率也隨著貿(mào)易談判形勢而波動。2019年5月13日，美國重新啟動對中國3000億美元商品加征關稅的相關程序之后，人民幣匯率從6.7貶值到6.9附近。未來中美貿(mào)易戰(zhàn)影響人民幣匯率波動是正常的，但如果形成長期的人民幣貶值預期是可怕的。

金融危機的本質并不是資產(chǎn)或貨幣價格的波動，而是信心的崩塌。貨幣當局應加強人民幣預期引導，不能強化人民幣匯率與貿(mào)易戰(zhàn)的關系，人民幣可以在合理的影響范圍內(nèi)波動，但要避免形成一致貶值預期。（責任編輯 蔣新宇）