美國(guó)東部時(shí)間4月14日下午1：30，中國(guó)人民銀行排名第一的副行長(zhǎng)易綱與前任美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克在布魯金斯學(xué)會(huì)參與了由布魯金斯學(xué)會(huì)與清華大學(xué)中國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)中心（CCWE）共同主辦的交流活動(dòng)，討論了中國(guó)的貨幣政策、財(cái)政政策、匯率問(wèn)題以及債轉(zhuǎn)股等熱點(diǎn)問(wèn)題。

會(huì)議持續(xù)了1.5個(gè)小時(shí)，前半場(chǎng)由前中投公司副董事長(zhǎng)高西慶、約翰·桑頓中國(guó)中心高級(jí)研究員David Dollar和前國(guó)際貨幣基金組織（IMF）中國(guó)部主任Eswar Prasad參與，后半場(chǎng)由易綱和伯南克參與，由布魯金斯學(xué)會(huì)哈欽斯貨幣政策中心主任David Wessel主持

易綱來(lái)華盛頓參加4月14-15日的第二次G20全球財(cái)長(zhǎng)和央行行長(zhǎng)會(huì)議，在這個(gè)對(duì)話中，易綱較為坦率地回應(yīng)貨幣政策、匯率、債轉(zhuǎn)股等熱點(diǎn)問(wèn)題。在今年3月12日央行兩會(huì)新聞發(fā)布會(huì)上，央行行長(zhǎng)周小川介紹易綱為“負(fù)責(zé)人民銀行各項(xiàng)工作，主管貨幣政策、國(guó)際業(yè)務(wù)”

對(duì)于IMF下調(diào)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，易綱認(rèn)為，各國(guó)之間需要加強(qiáng)政策協(xié)調(diào)。他認(rèn)為最困難的事是改革，但不改革是一種風(fēng)險(xiǎn)，此外也無(wú)需過(guò)分擔(dān)憂，因?yàn)檫^(guò)度反應(yīng)也是另一種風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)于中國(guó)資本市場(chǎng)最受關(guān)注的債轉(zhuǎn)股問(wèn)題，易綱并未直接回應(yīng)。他指出，解決企業(yè)高杠桿問(wèn)題的關(guān)鍵在于嚴(yán)格的金融紀(jì)律，要讓每個(gè)企業(yè)對(duì)自己負(fù)責(zé)。但若想要推出什么政策之后就立即將杠桿率降低，是不可能的。

關(guān)于世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

David Wessel：今年聽(tīng)到IMF降低對(duì)全球未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景，全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)低迷太久了，從你的角度來(lái)看，可以做什么來(lái)提高對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，可以如何改善？

易綱：我們來(lái)這里就是為了來(lái)參加G20財(cái)長(zhǎng)和央行行長(zhǎng)會(huì)議，就是來(lái)討論這個(gè)價(jià)值百萬(wàn)的問(wèn)題。

我認(rèn)為，政策協(xié)調(diào)非常重要，就像我們?cè)谏虾＃?月份G20財(cái)長(zhǎng)和央行行長(zhǎng)會(huì)議）所做的溝通一樣。

我能說(shuō)的就是，根據(jù)中國(guó)第一季度數(shù)據(jù)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在許多指標(biāo)來(lái)看都非常強(qiáng)勁，無(wú)論是運(yùn)輸量、電量，還是CPI、PPI以及其他指標(biāo)。中國(guó)很快將公布第一季度GDP，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)按照預(yù)期發(fā)展，我們預(yù)計(jì)將是2%，作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，我有信心今年GDP將達(dá)到6.5%-7%的增長(zhǎng)。如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)符合預(yù)期， 我們有足夠的基礎(chǔ)來(lái)應(yīng)對(duì)這種（IMF所說(shuō)的全球）增長(zhǎng)頹勢(shì)。對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)，我們也將持續(xù)通過(guò)經(jīng)濟(jì)改革和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，可以恢復(fù)貿(mào)易，恢復(fù)增長(zhǎng)速度。

David Wessel：您認(rèn)為對(duì)于這樣的展望，最大的風(fēng)險(xiǎn)是什么？

易綱：我認(rèn)為目前即使有些國(guó)際組織下調(diào)了對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的展望，但是如果回望過(guò)去10年或20年，我們的經(jīng)濟(jì)增速仍然促進(jìn)全球增長(zhǎng)。所以并不需要擔(dān)心，一方面，我們有穩(wěn)健的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，包括財(cái)政政策和貨幣政策。另一方面，我們也不需要過(guò)度強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)并過(guò)度反應(yīng)，這又造成了另一種風(fēng)險(xiǎn)。

我認(rèn)為，最困難的事是改革。如果真正想推進(jìn)改革的話，是非常困難的。QE，財(cái)政赤字就可以在短期內(nèi)提升經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，但是和真實(shí)的結(jié)構(gòu)性改革和供給側(cè)改革相比，并沒(méi)有解決勞動(dòng)力市場(chǎng)的問(wèn)題，也并沒(méi)有解決財(cái)產(chǎn)權(quán)的問(wèn)題，這些都是基礎(chǔ)的根本性問(wèn)題，我們認(rèn)為不改革是一種風(fēng)險(xiǎn)，過(guò)度反應(yīng)也是另一種風(fēng)險(xiǎn)。

伯南克：我同意易綱副行長(zhǎng)的話，世界經(jīng)濟(jì)確實(shí)比前幾年更好。但是目前整體的經(jīng)濟(jì)增速仍比較令人失望，這存在多方面的原因。對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家，通脹率遲遲無(wú)法提高，對(duì)于新興市場(chǎng)，比如中國(guó)這樣的國(guó)家，正在努力應(yīng)對(duì)較低的經(jīng)濟(jì)增速，更低的大宗商品價(jià)格和更強(qiáng)勢(shì)的美元，這些因素互相影響。

我沒(méi)有什么靈丹妙藥，但是我認(rèn)為有幾點(diǎn)是可以做的，這些國(guó)家可以更注重在總需求的作用，更加注重財(cái)政政策的作用。目前有些央行擁有龐大的資產(chǎn)負(fù)債表，我說(shuō)的主要是日本，更合理的可能是使用財(cái)政政策。

現(xiàn)在對(duì)結(jié)構(gòu)性改革有一些誤解，人們總是說(shuō)只有像中國(guó)這樣的發(fā)展中國(guó)家才需要結(jié)構(gòu)性改革，但其實(shí)在需求不足的國(guó)家都需要進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革。有些改革可能不能立即見(jiàn)效，比如在就業(yè)率提高之后提高勞動(dòng)者福利。

另一個(gè)我認(rèn)為在國(guó)際會(huì)議中越來(lái)越重要的問(wèn)題是，金融和銀行業(yè)的關(guān)系。美國(guó)的市場(chǎng)波動(dòng)傳到海外，并不是通過(guò)貿(mào)易或經(jīng)濟(jì)，而是通過(guò)金融市場(chǎng)，反映了全球的不確定。所以我們一直強(qiáng)調(diào)協(xié)調(diào)監(jiān)管金融系統(tǒng)，尤其是在發(fā)展中國(guó)家，我認(rèn)為這是國(guó)際協(xié)調(diào)的重要方向。

關(guān)于匯率問(wèn)題

David Wessel：我認(rèn)為現(xiàn)在關(guān)于中國(guó)最擔(dān)心的問(wèn)題之一就是匯率問(wèn)題。市場(chǎng)擔(dān)心人民幣有大幅貶值的可能，雖然最近人民幣匯率比較穩(wěn)定。這是易綱副行長(zhǎng)所做的努力。我想問(wèn)易綱副行長(zhǎng)，你對(duì)于人民幣匯率體系的理解，你想要外界怎樣認(rèn)識(shí)人民幣匯率體系，你是如何管理匯率的？

易綱：中國(guó)官方的說(shuō)法是：中國(guó)實(shí)行的是以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。這是匯率制度的三大方面。這是我能夠給出的最準(zhǔn)確描述?，F(xiàn)在匯率市場(chǎng)波動(dòng)大幅減少，我想說(shuō)的是，我們?cè)谙蚴袌?chǎng)傳遞“參考一籃子貨幣調(diào)節(jié)”的信息還是比較成功的。但是在一籃子貨幣中，美元占比較高，所以人民幣相對(duì)一籃子貨幣相對(duì)穩(wěn)定，也就說(shuō)相對(duì)美元較為穩(wěn)定。

市場(chǎng)還是最重要的因素，但是在目前這個(gè)階段，大量的市場(chǎng)波動(dòng)超越了基本面，尤其在全球需求虛弱之時(shí)，這對(duì)于中國(guó)是不利的，對(duì)全球也是不利的。一方面我們以市場(chǎng)需求為基準(zhǔn)，另一方面不愿看到波動(dòng)性超過(guò)基本面。

如果你看經(jīng)常賬戶，或者是FDI、ODI，就會(huì)發(fā)現(xiàn)人民幣處在均衡的位置。所以從基本面來(lái)看，我有信心我們將維持穩(wěn)定的人民幣匯率。

關(guān)于三元悖論

David Wessel：伯南克，我們都知道匯率最著名的三元悖論，即在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，本國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性，匯率的穩(wěn)定性，資本的完全流動(dòng)性不能同時(shí)實(shí)現(xiàn)。但是中國(guó)好像常常能兼顧三者，你認(rèn)為中國(guó)可以如何使匯率承諾更加可靠？

伯南克：可能中國(guó)采取這樣的匯率措施也是必要的。中國(guó)央行清楚知道不允許出現(xiàn)人民幣大幅貶值。明確這一問(wèn)題有助于減少做空人民幣。中國(guó)面臨三元悖論，貨幣政策獨(dú)立性，資本的完全流動(dòng)性，和部分受調(diào)控的匯率，通過(guò)這樣做，我認(rèn)為中國(guó)央行能夠?qū)崿F(xiàn)其不大幅貶值的目標(biāo)。尤其是在資本流動(dòng)方面，減少資本流動(dòng)很難實(shí)施，但是可以提高對(duì)中國(guó)投資的意愿。最近銀行間債券市場(chǎng)對(duì)國(guó)外央行機(jī)構(gòu)開(kāi)放就是這樣的一個(gè)措施。

所以中國(guó)央行的目標(biāo)就變成了避免大規(guī)模貶值和寬松貨幣政策。我在我的博客上也說(shuō)過(guò)，我對(duì)中國(guó)的建議是，更多采用有針對(duì)性的財(cái)政政策，來(lái)刺激需求，同時(shí)也沒(méi)有貨幣政策所帶來(lái)的弊端。同時(shí)也通過(guò)針對(duì)性的財(cái)政政策進(jìn)行改革，財(cái)政支持應(yīng)該放在提高人們的收入安全上面，比如增強(qiáng)養(yǎng)老金體系，從而提升消費(fèi)者信心和提高消費(fèi)開(kāi)支。此外，減稅或退稅也可以用來(lái)提升家庭的可支配收入。所以我認(rèn)為應(yīng)通過(guò)財(cái)政政策來(lái)實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)，這有助于改革。

關(guān)于財(cái)政政策

David Wessel：易綱，伯南克認(rèn)為美國(guó)過(guò)于依賴貨幣政策，現(xiàn)在應(yīng)當(dāng)更多采用財(cái)政政策，您認(rèn)為這是否也適用于中國(guó)？

易綱：財(cái)政政策是非常重要的，今年我們的財(cái)政赤字占GDP的3%，超過(guò)2萬(wàn)億，而去年財(cái)政赤字占GDP的比重只有2.3%。所以在中國(guó)，積極的財(cái)政政策是非常重要的。

回到三元悖論的問(wèn)題，我認(rèn)為中國(guó)央行基本是保持政策獨(dú)立的。中國(guó)是一個(gè)大國(guó)，我們需要獨(dú)立的政策來(lái)執(zhí)行國(guó)內(nèi)的利率政策。我們的資本賬戶基本上是自由流動(dòng)的，但是在非正常的危機(jī)情形下，還是會(huì)對(duì)資本賬戶進(jìn)行管理。對(duì)于穩(wěn)定的匯率而言，我們的匯率并不是固定的。如果會(huì)看過(guò)去十幾年的歷史，從2005年開(kāi)始，人民幣匯率是8.28，如果過(guò)去11年里，人民幣的REER（名義有效匯率） 和NEER（實(shí)際有效匯率）升值了30%-40%。如果你和去年比，事實(shí)上人民幣從6.05升值到6.50， 所以在某種程度上人民幣還是在波動(dòng)的，這也說(shuō)明以市場(chǎng)為基準(zhǔn)定價(jià)幫助平衡了經(jīng)濟(jì)，吸收了部分沖擊。

三元悖論中，最多只能同時(shí)滿足兩個(gè)目標(biāo)，而放棄另外一個(gè)目標(biāo)來(lái)實(shí)現(xiàn)調(diào)控的目的。但是理論上可以證明， 存在某一個(gè)點(diǎn)到三個(gè)角的距離之和為2，這也就是說(shuō)如果X為匯率，Y代表貨幣政策，M代表資本流動(dòng)狀態(tài)。存在X+Y+M=2的點(diǎn)。其中三個(gè)變量變動(dòng)范圍均在0到1之間，分別代表各項(xiàng)政策目標(biāo)的全然無(wú)效和全然實(shí)現(xiàn)，其余中間值表示中間狀態(tài)。 20年前我已經(jīng)證明了這個(gè)結(jié)論。

關(guān)于債轉(zhuǎn)股

David Wessel：現(xiàn)在無(wú)論是中國(guó)還是全世界，對(duì)于中國(guó)企業(yè)不斷增加的杠桿率和僵尸企業(yè)的債轉(zhuǎn)股都很關(guān)注 如果你認(rèn)為這是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)，那么該如何解決？

易綱：我意識(shí)到和其他發(fā)展中國(guó)家相比，中國(guó)企業(yè)的杠桿率確實(shí)非常高。我認(rèn)為解決問(wèn)題的關(guān)鍵在于嚴(yán)格的金融紀(jì)律。要讓每個(gè)企業(yè)對(duì)自己負(fù)責(zé)，如果破產(chǎn)了就破產(chǎn)了，財(cái)產(chǎn)權(quán)很重要。市場(chǎng)的每個(gè)單位需要對(duì)其行為負(fù)責(zé)，這是最重要的，否則就會(huì)產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在許多企業(yè)的杠桿率已經(jīng)很高，我們需要給予更多的時(shí)間觀察，杠桿率需要一定時(shí)間后，才會(huì)穩(wěn)定然后下降。但若想要推出什么政策之后就立即將杠桿率降低，是不可能的。我們必須非常小心考慮政府、企業(yè)和家庭的杠桿率，從社會(huì)整體來(lái)看待杠桿率，尋找優(yōu)化方案并平滑解決這個(gè)問(wèn)題。我認(rèn)為我們還有一些改革方案。比如，我們已經(jīng)修改了破產(chǎn)法，我們應(yīng)當(dāng)加快破產(chǎn)程序，如果這取得良好的法律效果，將可以使這個(gè)過(guò)程更有效率。

關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)和貨幣政策轉(zhuǎn)型

易綱：中國(guó)現(xiàn)在正在轉(zhuǎn)型，比如去年中國(guó)的GDP是6.9%，消費(fèi)貢獻(xiàn)了66%。如果你看中國(guó)的經(jīng)濟(jì)構(gòu)成，中國(guó)的制造業(yè)過(guò)去是最大的產(chǎn)業(yè)，但是過(guò)去幾年中，第三產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)較快，去年已經(jīng)超過(guò)了50%，比制造業(yè)還要高。服務(wù)業(yè)發(fā)展最快，也是更加勞動(dòng)性密集的行業(yè)，近幾年中國(guó)的就業(yè)率非常不錯(cuò)。消費(fèi)增長(zhǎng)比較穩(wěn)定，但是去年的消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)占66%。

因?yàn)檫@些因素，中國(guó)正在從投資和出口導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變?yōu)橄M(fèi)導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)。但是這個(gè)過(guò)程需要好幾年才能完成。轉(zhuǎn)型的問(wèn)題在于，中國(guó)的儲(chǔ)蓄率非常高，可能是世界上最高的。高儲(chǔ)蓄率就意味著高投資，所以投資對(duì)GDP的貢獻(xiàn)相當(dāng)高。我們必須解決的問(wèn)題就是在非常高的儲(chǔ)蓄率下，如何提高消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)。

貨幣政策框架還在轉(zhuǎn)型，比如說(shuō)我們現(xiàn)在仍然監(jiān)控貨幣供應(yīng)量，M2仍然是我們的監(jiān)測(cè)指標(biāo)。 我們已經(jīng)建立類似利率走廊的工具。一方面我們?nèi)匀皇褂秘泿殴?yīng)量，另一方面利率走廊也非常重要，所以我們必須協(xié)調(diào)兩者。

中國(guó)正在從投資和出口導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變?yōu)橄M(fèi)導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)，類似的，貨幣政策框架正在從量化變量到更加強(qiáng)調(diào)利率定價(jià)機(jī)制。匯率機(jī)制也正在發(fā)生改變?，F(xiàn)在我最關(guān)心的是管理轉(zhuǎn)型。當(dāng)然你會(huì)說(shuō)如果沒(méi)有最終目標(biāo)，如何實(shí)現(xiàn)。其實(shí)最終目標(biāo)非常簡(jiǎn)單，只是有些維度更加精確，難以具體形容而已。

提問(wèn)環(huán)節(jié)

觀眾：為什么人民幣是依據(jù)一籃子貨幣定價(jià)，為什么近期人民幣匯率卻并不完全盯住CFETS貨幣籃子價(jià)格，出現(xiàn)貶值，能夠解釋為什么嗎？

易綱：這是個(gè)好問(wèn)題。一籃子貨幣主要盯住3種貨幣籃子，CFETS貨幣籃子、BIS貨幣籃子、SDR貨幣籃子。我們說(shuō)我們是參考一籃子貨幣定價(jià)，而不是盯住一籃子貨幣。你提到了CFETS貨幣籃子，如果你看數(shù)據(jù)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)有一點(diǎn)點(diǎn)偏離一籃子貨幣。CFETS貨幣籃子的指數(shù)基期是2014年12月31日，2014 年時(shí)，人民幣匯率相對(duì)較高。

你的問(wèn)題主要取決于你的時(shí)間窗口。如果你看過(guò)去3年和過(guò)去5年的時(shí)間窗口，就會(huì)得出不同的結(jié)論。這一點(diǎn)可以部分回答你的問(wèn)題。還有其他的原因，如果你不能解釋原因，就必須由市場(chǎng)供需關(guān)系來(lái)解釋。 我認(rèn)為，市場(chǎng)供需是決定匯率最重要的因素，如果市場(chǎng)是穩(wěn)定的，就需要給市場(chǎng)供需更多的權(quán)重，這是我的觀點(diǎn)。